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12.jul.2019
No pós-Previdência, gestor prefere ‘Kit Brasil’ – Valor 12 de julho de 2019

Por Adriana Cotias

O placar de 379 deputados a favor da reforma da Previdência na votação de primeiro turno do texto-base na Câmara é um bom indicador para outras pautas reformistas no Congresso, como a revisão das regras tributárias e a agenda de privatizações. A primeira leitura de gestores de recursos é que foi dada a condição para novos cortes da Selic e para uma alocação no combo “kit Brasil”, com apostas em bolsa, na valorização do real e na redução das taxas de juros dos títulos públicos e dos contratos futuros.

Simbólico do viés mais positivo do setor é o cenário da Verde, de Luis Sthulberger. Na sua carta de junho, a casa traz um raro tom otimista até mesmo para a recuperação da economia, questão que é dúvida para outros gestores. “Estamos otimistas com o ritmo da atividade econômica este e no próximo ano. Vemos uma clara não linearidade à vista em relação ao crescimento, com aceleração que certamente não está refletida no preço dos ativos. A despeito da continuidade da agenda de reformas, que também achamos promissora, vemos grande espaço para a retomada cíclica, que inclusive já está em curso, liderada pela demanda doméstica. Essa convicção, apesar das altas observadas até aqui no ano, nos mantém bastante positivos com as perspectivas do mercado acionário brasileiro.”

Para a Verde Asset, o crescimento no longo prazo deve se beneficiar de outra força que é a explosão do mercado de capitais e redução do custo do crédito no país, consequência das taxas de juros estruturalmente mais baixas no Brasil.

Num ambiente “mais reformista” é de se esperar que o Copom já faça um corte de 0,50 ponto percentual na Selic na reunião deste mês, a 6% ao ano, e que haja reflexo positivo nos preços, diz o sócio da Truxt Investimentos José Alberto Tovar “Seguimos animados com ativos de risco, a chance de o BC cortar juros aumentou bastante.”

Na quarta-feira, especificamente, a gestora reduziu as posições em bolsa, após o Ibovespa alcançar os 106 mil pontos, mas Tovar afirma ainda gostar desse tipo de risco. No mercado de juros, a exposição se concentra nos vencimentos mais curtos, de 2021 e 2022. “As duas coisas [classes de ativos] andaram, mas um cenário novo se abriu, há a possibilidade de mais reformas à frente.”

No mercado internacional, a chance de o Fed, o BC americano, retomar os cortes de juros deixa a porta aberta para mais dinheiro em emergentes. “O estrangeiro ainda não veio, está um pouco desconfiado, mas o Brasil é um mercado grande, esse capital pode vir.”

Mesmo nos momentos de dúvida quanto ao futuro da pauta da Previdência, a Novus Capital manteve posições otimistas em ativos brasileiros. Agora, com a primeira rodada de votações, decidiu reduzir posições em juros e aumentar alocações em bolsa e real. Segundo o economista-chefe, Tomás Goulart, a percepção que tinha no início do ano de que a Previdência iria passar, agora tem com a reforma tributária. “O número de 379 votos foi uma excelente indicação de que a pauta do Rodrigo Maia [presidente da Câmara] tem aceitação no Congresso. Eu estava lá e senti que a reforma tributária também vai ser encampada pela Câmara.”

Essa virada de página, pode contribuir para a melhora dos preços dos ativos, diz Luís André Oliveira, sócio-gestor da Novus. “A gente tenta monitorar de perto a próxima rodada [de reformas] para medir qual o impacto no PIB, se vai ou não ter efeito na renda, no emprego e na atividade. Se postergar muito pode ter alguma decepção.”

A gestora tem como foco a bolsa, sob a expectativa de que o fluxo de capital externo alimente novas valorizações, já que até aqui o desempenho foi liderado pelo investidor local. Empresas de consumo, educação, construção e infraestrutura, incluindo Petrobras, estão entre as referências. O posicionamento no real vem da expectativa de mais capital externo. Oliveira reduziu a exposição em juros e a chance de cortes na Selic está contemplada via opções. A casa espera de três reduções de 0,50 ponto percentual na taxa.

O que falta na equação de Brasil é a volta do crescimento, elemento crucial para definir que ativos podem ter os melhores retornos, diz a economista-chefe da GAP Asset Management, Anna Reis. “Desde o quarto trimestre [de 2018], a atividade vem decepcionando. Tem potencial de melhora com a flexibilização das condições financeiras. A não aprovação sai do radar, mas ainda há uma incerteza quanto ao crescimento.”

Ricardo Marin, sócio-gestor da casa, diz que a reforma por si só tem efeito contracionista. A questão, agora, é decifrar se a agenda que se desenha vai ser suficiente para reanimar a confiança. Por ora, a preferência é o mercado de juros, com apostas em taxas nominais e em juro real, de até dois anos.

“Da forma que o BC caracterizou o balanço de riscos, condicionando a melhora da dinâmica fiscal para que pudesse fazer o ajuste, a aprovação veio como uma espécie de bandeira verde.”

A GAP espera redução de pelo menos 1 ponto percentual neste ano na Selic, a 5,5% ao ano, mas este nível parece ser o teto. Para 2020, a casa já cogita a taxa em 5%. Bolsa, por enquanto, não é um risco que a GAP esteja tomando abertamente, afirma Marin, com uma exposição apenas por meio de estruturas de opções para capturar eventual melhora da atividade.

“A gente ainda vislumbra um espaço maior no câmbio e nos juros tanto pela incerteza do crescimento quanto pela percepção de potencial de fluxo de dólar.” 

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08.jul.2019
Política monetária: ceticismo e persistência -Valor 5 de julho de 2019

Por André Senna Duarte

Em novembro de 2010, o banco central americano (Federal Reserve) iniciou um segundo programa de compra de ativos quando a inflação dava sinais de enfraquecimento. Naquele momento, diferentemente do primeiro, a economia encontrava-se longe de uma nova recessão e não havia mais riscos evidentes ao sistema financeiro. Inúmeras críticas foram tecidas ao Fed, com destaque para a possibilidade de um surto inflacionário.

Nove anos após, apesar da forte queda da taxa de desemprego e duas rodadas adicionais de estímulo seguido de um ciclo de aperto monetário historicamente modesto, em nenhum momento neste período foi possível inferir que a meta de inflação havia sido atingida de forma sustentável.

Em agosto de 2014, o presidente do Banco Central Europeu (BCE), Mario Draghi, discursou, em Jackson Hole, indicando pela primeira vez a sua preocupação com a desancorarem para baixo das expectativas de inflação de mercado e prontificando-se a utilizar todos os instrumentos disponíveis para garantir a estabilidade de preços. Adotava-se a seguir um relevante programa de compra de ativos.

Desde então, mesmo com a queda substancial da taxa de desemprego, a inflação permaneceu praticamente inalterada, o BCE revisou para baixo a projeção de inflação em 16 dos 18 trimestres e as projeções de mercado encontram-se ainda mais baixas em comparação com o momento do discurso.

Em regra, a narrativa se repete em outros países em que o sistema de metas de inflação encontra-se consolidado. Apesar da adoção de uma política monetária inicialmente vista como agressiva, a atividade reage de forma relativamente modesta e mesmo com forte redução da ociosidade na economia ao longo do tempo, a trajetória da inflação é sistematicamente inferior ao projetado pelo banco central, sem haver convergência sustentável à meta. Além da queda da taxa de crescimento potencial da economia, o primeiro fenômeno decorre da contínua queda da taxa de juros neutra (juros compatíveis com a inflação na meta no médio prazo), das incertezas na sua estimação e as dificuldades instrumentais de adição de estímulo quando no limite inferior da taxa de juros básica.

Por sua vez, o segundo fenômeno é conhecido como “achatamento da curva de Phillips”. A curva de Phillips representa uma relação de troca entre inflação e taxa de desemprego. A teoria diz que quanto menor a taxa de desemprego, maior a inflação. Porém, desde a crise financeira, esta relação tem sido tênue ao redor do mundo. Diante desse quadro, os bancos centrais estão mais céticos com relação à capacidade de estimar variáveis não observáveis como os juros neutros e a taxa de desemprego compatível com a estabilidade da inflação (Nairu), bem c omo de projetar a convergência da inflação à meta. Isto não significa que não haja mais utilidade nas projeções. Apenas maior incerteza.

Nos últimos meses, as autoridades monetárias vêm apontando a necessidade de a inflação flutuar simetricamente ao redor da meta durante o ciclo econômico. Trata-se de estratégia para recuperação da credibilidade dos bancos centrais decorrente do longo período de inflação baixa.

A implicação prática é uma certa mudança na função de reação dos bancos centrais que passa a incorporar na determinação da política monetária o comportamento passado da inflação. É neste sentido que aponta a revisão em curso da estratégia de política monetária do Fed.

O ceticismo nas projeções e a inflação aquém do desejado também implicam na necessidade da persistência do estímulo. Para uma série de economias, a persistência também se justifica pelas preocupações quanto à inflação baixa em uma eventual virada de ciclo econômico e as dificuldades inerentes à introdução de estímulo nesse contexto. Quais lições internacionais podem ser aplicadas ao quadro doméstico de política monetária?

Primeiramente, uma postura mais cética em relação às medições de variáveis não observáveis parece ser adequada. Com uma economia estagnada, um impulso fiscal e parafiscal substancialmente negativo e poucos indícios de convergência dos núcleos de inflação para a meta, deve-se ter certa cautela quanto à avaliação de que a taxa básica de juros se encontra abaixo da neutra.

Cautela também é necessária quanto ao suposto efeito expansionista da reforma da Previdência. Apesar da literatura apontar que ajustes fiscais com base em cortes de gastos têm efeito limitado sobre a atividade, não é claro o sinal do efeito. Além disso, a própria variância nas estimativas é elevada. É bem possível que no caso brasileiro seja expansionista em decorrência da recuperação da credibilidade fiscal. Porém, após longo período de performance da economia aquém do esperado, algum ceticismo é razoável.

Por fim, neste momento, as incertezas que permeiam as estimativas de convergência da inflação para a meta são elevadas. O ano de 2019 será o terceiro seguido de inflação abaixo da meta. A experiência internacional sugere que é importante a persistência de elevado, e em muitos casos crescente, estímulo monetário para assegurar o objetivo de estabilidade de preços.

Não há tempo a perder.

André Senna Duarte é economista da Truxt Investimentos, mestre em economia pela PUC-Rio e advogado 

E-mail: andre.duarte@truxt.com.br 

Este artigo reflete as opiniões do autor, e não do jornal Valor Econômico. O jornal não se responsabiliza e nem pode ser responsabilizado pelas informações acima ou por prejuízos de qualquer natureza em decorrência do uso destas informações.

26.jun.2019
Gestor de recursos une filantropia a investimentos -Valor 26 de junho de 2019

Por Adriana Cotias e Juliana Schincariol

Buscar retorno para o patrimônio financeiro do cotista e, por tabela, ajudar causas sociais. Esse é o propósito de gestores de recursos que resolveram unir filantropia com o mundo dos investimentos.

O mais novo nome a encampar uma estratégia com tal combinação é a Equitas, casa especializada em renda variável, que criou um novo fundo de ações que vai replicar as posições do Selection, portfólio que existe desde 2010. A diferença é que as taxas de administração e de performance serão destinadas ao Colégio Mão Amiga, instituição de ensino localizada no Jardim Santa Julia, comunidade carente que fica a 12 quilômetros do centro de Itapecerica da Serra (SP).

A conexão de um projeto social que fica em um dos maiores bolsões periféricos da região metropolitana com uma gestora da Vila Olímpia, na região nobre da capital, é mais um exemplo de filantropia que tenta cair nas graças do investidor. Nesse modelo, o caso mais conhecido no Brasil é o do multimercado VRB, fundo de fundos que existe desde 2016 e aplica em gestoras afamadas, doando a taxa de administração de 1%, após os custos, para projetos no Rio e em São Paulo.

No mesmo ano, a italiana Azimut criou o AZ Quest Azimut Impacto, um multimercado em que dois terços da taxa de administração, de 1%, são direcionados para aceleradoras e ONGs que investem em empresas que geram transformação social.

No caso da Equitas, tanto os 2% que o investidor pagará em taxa de administração, quanto os 20% de performance (sobre o que exceder o Ibovespa) vão para o Colégio Mão Amiga. O objetivo, segundo Luis Felipe Amaral, sócio-diretor da gestora, é levantar cerca de R$ 100 milhões com a nova carteira. No conjunto, a casa tem hoje R$ 850 milhões.

Batizado como Equitas Selection Mão Amiga, o novo fundo começou a ser distribuído na sexta-feira pelo BTG Pactual Digital acatando aplicações a partir de R$ 5 mil. “Isso vai trazer um fluxo previsível de receita para cobrir parte importante do projeto e dar capacidade de planejamento”, diz Amaral.

Desde que foi lançado, em 2010, o fundo original acumula retorno de 488%, em comparação a 61,6% do Ibovespa.

Ao juntar filantropia com o mercado de capitais na aliança com a Equitas, André Covre, conselheiro executivo do Mão Amiga – que foi executivo-chefe de finanças e de relações com investidores da Ultrapar e presidente da Extrafarma – espera estimular outras gestoras de recursos a seguirem o mesmo caminho. Com os recursos doados pelo fundo, a ideia é não só abastecer a unidade atual, mas também ampliar o projeto. “Ao ter um recurso que se torna recorrente será possível finalizar o Mão Amiga atual e pensar numa segunda unidade, quiçá outras.”

O orçamento anual do Mão Amiga é da ordem de R$ 4 milhões. A escola foi fundada há 13 anos com 48 crianças do ensino infantil e hoje reúne quase 600 alunos até o fim do ensino médio. “O projeto nasceu com o objetivo de levar educação de qualidade à população carente local e quebrar o ciclo da pobreza”, diz Juliana Malheiro Plaster, diretora da ONG responsável pela gestão.

Os recursos são supridos por um programa de padrinhos, doações diretas, patrocínio de empresas e contribuição de famílias de alunos que podem arcar com um pedaço do custo. A escola também recorre ao Fundeb, principal mecanismo de financiamento da educação básica.

Por enquanto, o Equitas Selection Mão Amiga está disponível apenas no BTG Pactual Digital, mas a ideia, segundo Amaral, é distribuir a carteira em outras plataformas com que a gestora já tem relacionamento na oferta do seu fundo principal.

O VRB Multimercado viu seu número de cotistas aumentar em mais de 10 vezes a 330 investidores, desde que, no fim do ano passado, a aplicação mínima caiu para R$ 10 mil e passou a integrar a lista de fundos da XP – mantendo-se a oferta ao investidor qualificado, com mais de R$ 1 milhão em patrimônio financeiro. Antes disso, dava acesso principalmente para os clientes atendidos pelos escritórios de gestão de fortunas, que tivessem dispostos a investir pelo menos R$ 300 mil.

Além de dar entrada para quem quer aplicar nos maiores gestores do país – e que têm alguns dos seus principais fundos fechados para captação -, o portfólio combina ação social. Com apoio inicial do megainvestidor George Soros, o VRB reúne gestoras como Verde, Kapitalo, SPX, Truxt, Oceana e Gávea.

A maior parte do patrimônio, de pouco mais de R$ 230 milhões, está em cotas de fundos macro e de ações, além de contar com uma gestão ativa em inflação. O Verde, de Luis Stuhlberger, responde por 15,6% da carteira, enquanto o Kapitalo Zeta, 12,5%.

Desde julho de 2016, quando teve início, mais de R$ 4 milhões já foram doados. Para 2019, a estimativa é que esse valor oscile entre R$ 2,5 milhões e R$ 3 milhões, segundo Tiago Fernandes, presidente do conselho de administração da VRB, a instituição filantrópica que faz a ponte entre o mercado financeiro e os projetos. O fundo acumula ganhos de 38,6%, o equivalente a 138% do CDI, segundo o site de comparação de fundos da Vérios.

“Conseguimos unir o melhor de dois mundos em um único veículo. Acreditamos que podemos fazer a diferença com uma estratégia de impacto”, afirma Fernandes.

Segundo o executivo, é possível reunir até R$ 500 milhões no fundo sem comprometer a qualidade de gestão. Ele vê com bons olhos novos fundos com propósito parecido surgirem no país. “Quanto mais fundos, melhor. Basta lembrar o tamanho do desafio que o Brasil tem do ponto de vista social”.

As decisões de alocação são feitas por um comitê de investimentos composto por nomes como o diretor do UBS Consenso, Guilherme Ferraioli, e do diretor da gestora de patrimônio Turim, Leonardo Martins. O grupo é presidido por Demosthenes Madureira, da Brasil Warrant.

O VRB também conta com um comitê consultivo que toma decisão sobre a destinação dos recursos aos projetos sociais. Fazem parte dele nomes como o do ex-diretor do Banco Central Edmar Bacha e de Anna Victoria Lemann, filha de Jorge Paulo Lemann, além do criador da ONG Viva Rio, Rubem César Fernandes, que é pai de Tiago Fernandes.

O fundo da AZ Quest Azimut, por sua vez, está disponível em plataformas como Órama, Ativa, Necton e Socopa, e aceita aplicações a partir de R$ 1 mil. Desde que foi lançada, a carteira acumula ganhos de 22,76%, em comparação a 22,38% do CDI. Com patrimônio na casa dos R$ 20 milhões, neste ano o fundo já doou cerca de R$ 100 mil.

Não se pode confundir, porém, esses investimentos com fundos de impacto social, que investem diretamente nos projetos, explica Fernanda Camargo, sócia da gestora de patrimônio Wright Capital. “O conceito de impacto é investir em empresas que tenham como objetivo gerar lucro e mudar a vida das pessoas, de maneira que isso possa ser medido”, diz. 

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10.jun.2019
Gestoras fazem treinamento ‘antiviés’ comportamental – Valor 10 de junho de 2019

Por Adriana Cotias | De São Paulo

Muito se fala do potencial de estragos dos vieses comportamentais na tomada de decisão dos investidores. Só que gestores de recursos profissionais também estão sujeitos a esse tipo de armadilha, com a diferença que lidam com dinheiro de terceiros.

Para não sucumbir a essas ciladas cognitivas, inerentes a qualquer ser humano, as gestoras de recursos têm estudado o tema e buscado formas de driblar essas tendências que podem causar perdas às carteiras dos fundos.

Na Verde Asset Management, por exemplo, há sempre analistas destacados para destruir uma tese de investimento, contou Artur Wichmann, gestor de estratégia de ações globais da casa ao participar de evento sobre finanças comportamentais, promovido pela Brainvest, na semana passada.

“Isso é para não ter aquele tipo de pensamento em manada”, disse, referindo-se à tendência de num mesmo grupo as pessoas convergirem para um certo consenso, porque estão avaliando os mesmos dados e sujeitas a influências parecidas. “Formamos dois times, um deles defende a ideia e o outro a ideia contrária. Dá uma pancadaria boa, mas a decisão é melhor”, disse Wichmann. O que está por trás desse embate intelectual é que num grupo dói mais ter a opinião divergente, então é preciso estimular o contraditório.

Outro comportamento comum que a Verde procura evitar é a tendência humana de dar peso maior a dados que justifiquem uma posição que deu frutos no mercado a seu favor. O esforço é não confundir resultados com um processo sólido.

Por essa razão, no seu “treinamento anti-viés”, os gestores e analistas da Verde fazem um diário em que documentam qualquer decisão de investimento. Só depois confrontam com a realidade. Conseguem assim ter uma leitura mais precisa de erros e acertos, em vez de ficar à mercê da memória seletiva.

Outro exercício que entra na escolha dos ativos pela Verde é a chamada “análise pré-mortem”, em que em vez de questionar o analista sobre o que pode dar errado na compra de determinada ação, perguntar o que levou o papel a ter caído “x%”, numa situação hipotética que olha pelo retrovisor. “Você muda o incentivo para mostrar a probabilidade de as coisas darem errado.”

Bruno Garcia, executivo-chefe de investimentos da Truxt Investimentos, disse que é preciso aprender a lidar com os vieses humanos e que é possível até se valer disso para arbitrar preços.

“A ancoragem é importante. Não é porque uma ação caiu 10% que ela está necessariamente barata. A tendência é as pessoas comprarem e muitas vezes, quando vemos um ‘trigger’ que justificaria uma queda de 30%, aproveitamos o viés [do mercado] para abrir uma venda”, afirmou. “Ser mais frio, fazer conta e se ater aos números ajuda.”

Truxt tenta arbitrar preços dos ativos quando identifica comportamentos de manada injustificáveis

Para não ceder ao sentimento de aversão a perdas, uma prática que a Truxt adota é tentar esquecer o preço de compra da ação para não ser influenciada por uma onda de vendas depois de um resultado trimestral ruim, em contraste a uma modelagem feita para o longo prazo. “O que importa é a cota, que é a somatória de todas as decisões que fez. Muitas vezes você vê a ação caindo, os investidores mudando as projeções para os próximos cinco anos, isso assusta. A gente entende, mas tenta ir contra a corrente”, afirmou Garcia.

O excesso de confiança é outra tendência que os profissionais da Truxt procuram se esquivar. Por isso, Garcia diz ser contra gestor ter conta no Twitter ou dar entrevistas justificando por que acha que determinada ação vai subir. O seu entendimento é que após estar exposto fica mais difícil para o profissional mudar de ideia, zerar as posições.

O viés da ganância também pode virar um comportamento de manada e o gestor se sentir inclinado a comprar determinado ativo porque há um grande fluxo de recursos para o papel. “Dói tanto não ter que você acaba sucumbindo, indo contra as convicções e análises só para não ter aquele sentimento de que todo mundo está ganhando e você não. É mais fácil ir com a manada e errar com o grupo”, afirmou Garcia.

Hegler Horta, sócio-diretor da Kapitalo, ilustrou o caso de um investidor profissional que procurou a gestora meses atrás, com a ideia pré-concebida de aplicar no fundo Zeta, o multimercado mais alavancado da casa (volatilidade de 12%), que vinha de sucessivos bons resultados. Ciente do perfil mais conservador do cliente, os gestores aconselharam que o investimento fosse feito na carteira de menor volatilidade, o Kappa (7%), mas não houve acordo.

“No mês seguinte, o fundo [Zeta] caiu 5% e o investidor resgatou tudo. Tínhamos explicado os riscos, que ninguém acerta todos os meses…” A perda propriamente dita só não se concretizou porque há uma carência de 60 dias, após o pedido de resgate, até a conversão da cota em dinheiro. Houve tempo para o fundo se recuperar e a remuneração ficar próxima do CDI.

Cientes de todos os vieses que podem também afetar os gestores, a Kapitalo controla muito o tamanho dos fundos, abrindo-os para captação uma vez por ano. O orçamento de risco das 14 mesas é balanceado periodicamente, conforme os resultados. “Isso é bom porque a gente atrai o dinheiro do investidor que nos acompanha há mais tempo, não o desavisado.”

Nas suas interações com os investidores, Dennis Kac, sócio da Brainvest, disse se deparar com uma série de fatores emocionais que fogem à racionalidade. A aversão a perda, por exemplo, faz com que a tendência seja que carreguem por mais tempo as posições perdedoras do que as ganhadoras, mesmo que o risco não faça mais sentido.

O “home bias” é outra característica comum, que faz com que mesmo quando aplicam parte dos seus recursos fora do Brasil, os clientes acabem comprando ações e títulos de dívida brasileiros. A contabilidade mental, por sua vez, faz com que analisem o retorno dos ativos individualmente em lugar da carteira como um todo.

“Olhar linha por linha não é a maneira ótima de se avaliar. Pode ter investidor evitando ativos de grande oscilação mesmo que dentro da composição ele diminua o risco”, afirmou Kac. Um bom exemplo, citou, são os fundos quantitativos, que costumam ter volatilidade alta quando analisados individualmente, mas acabam funcionando como um paraquedas quando o mercado todo vai mal.

06.jun.2019
Gestores veem bom momento para a bolsa – Valor 6 de junho de 2019

Por Adriana Cotias

Qualquer “fagulha” de reativação da economia brasileira tende a levar os investidores a aumentar a alocação em ações: o ciclo é favorável, a posição técnica do mercado está mais leve e o valor das empresas listadas está aquém do justo para o padrão de juros atuais. Essa é a percepção de gestores de recursos que participaram ontem de evento sobre finanças comportamentais realizado pela butique de investimentos Brainvest.

Mesmo com o PIB baixo no primeiro trimestre – retração de 0,2% -, algumas empresas vêm surpreendendo com crescimento de receitas, da ordem de 15% a 20%, caso de Lojas Renner e Localiza, citou Bruno Garcia, executivo-chefe de investimentos da carioca Truxt Investimentos. Pelas suas contas, se tudo correr conforme o script – a reforma da Previdência passar e a atividade ganhar ritmo -, a bolsa brasileira pode ter valorização da ordem de 70% a 80% nos próximos quatro anos.

“Quando se tem um PIB projetado de 1% e as companhias mostram crescimento das vendas bem acima disso, é ganho de ‘market share’. Por isso, quando olho para a renda variável, vejo bastante ‘upside'”, comentou.

Levando-se em conta o múltiplo preço/lucro (P/L, que grosso modo dá uma ideia do prazo de retorno do investimento), ele calcula que o indicador poderia estar 15% a 20% acima dos níveis atuais, mesmo considerando-se empresas de commodities, de grande peso no Ibovespa, mas que seguem uma dinâmica diferente daquelas voltadas para a atividade doméstica.

Ao se observar o “valuation” agregado da bolsa em relação ao lucro das empresas, o P/L perto de 11 vezes, está muito
próximo da média histórica dos últimos 10 anos ou 15 anos, só que a novidade agora é que o juro real está muito mais baixo do que qualquer média usada antes, disse Hegler Horta, sócio-diretor da Kapitalo Investimentos.

“Se esse cenário [de juros baixos] se perpetuar, quando se leva em consideração que a taxa de retorno é em torno de 9% [medida pelo P/L atual], em comparação a 4% de juro real, o prêmio de risco da bolsa nunca esteve tão alto, o investidor nunca foi tão bem remunerado para estar no risco de renda variável.”

O gestor alerta, entretanto, que isso não é suficiente para a bolsa subir e que a chave para destravar valor está na expansão da economia e do lucro das empresas. Ele calcula que um incremento de 10% a 20% nos resultados das companhias é algo factível.

“O Brasil está terminando um período recessivo duro, as companhias que sobreviveram tiveram de cortar muito os custos e a queda dos juros traz benefícios para o balanço, porque a despesa cai mesmo sem redução do estoque de dívida”, disse Horta. “Agora falta a alavancagem operacional para as receitas crescerem a taxas elevadas e isso fluir para a última linha [das demonstrações financeiras].”

Garcia, da Truxt, ponderou que o lado bom da decepção com o governo na condução política nesta primeira metade do ano é que deixou o mercado mais leve em risco, com investidores institucionais locais e estrangeiros esperando o avanço nas reformas para voltar a aumentar a parcela em bolsa.

O especialista acha que a pauta da Previdência vai acabar passando no Congresso – que tomou a agenda de votações para si. A Truxt espera que a revisão das regras da aposentadoria pública traga uma economia entre R$ 600 bilhões e R$ 700 bilhões nos próximos dez anos.

Independentemente do tamanho, Garcia entende que a reforma tiraria da frente o risco de o Brasil “bater no muro” e voltar a conviver com índices inflacionários altos – e Selic idem.

“A reforma pode ser o ‘trigger’ [gatilho] para as pessoas voltarem a consumir e investir, porque traz previsibilidade para a economia”, disse. “Qualquer melhora que acontecer haverá um espaço bom para entrar, porque a condição técnica [de baixa alocação em renda variável] é boa.”

O executivo da Truxt lembrou ainda que o capital externo saiu muito machucado de outros emergentes como México, Turquia e África do Sul num passado recente e que se as coisas forem bem encaminhadas no Brasil, o país será um dos poucos do mundo a apresentar expansão. “O investidor tem bastante dinheiro no bolso, a liquidez é alta. Se o país tiver uma história positiva de crescimento, será uma joia.”

Do lado externo, enquanto alguns riscos macroeconômicos estão bem mapeados, a guerra comercial liderada por Estados Unidos e China, pode ter um desfecho ainda não mensurável, alertou Artur Wichmann, gestor de estratégia de ações globais da Verde Asset Management.

“A desagregação das cadeias de produção que existem desde o pós-guerra pode gerar um impacto econômico grave, caso venha a acontecer. É o que mais nos preocupa no macro lá fora”, afirmou.

Há riscos locais e externos no horizonte, mas o ponto do ciclo econômico para o Brasil hoje é melhor em relação a outros países, disse Horta, da Kapitalo. “Estamos num momento saindo da recessão e no começo do período de expansão. O Brasil pode crescer acima do PIB potencial por alguns anos sem gerar inflação, uma situação normalmente benéfica para investimentos em renda variável.”

Garcia, da Truxt, só se incomoda com qual vai ser a nova pernada crescimento para o país mais à frente, já que os
investimentos em educação não se mostram como prioridade e isso vai se refletir na produtividade.

08.maio.2019
BB amplia oferta de fundos – Valor 7 de maio de 2019

O Banco do Brasil (BB), líder no segmento de gestão de recursos no país, com R$ 968 bilhões ao fim de março, segundo a Anbima, ampliou a oferta de fundos de terceiros para clientes da segmentação Estilo – com renda a partir de R$ 10 mil. A grade ganhou versões espelho dos multimercados macro da Truxt Investimentos, de José Alberto Tovar, e da Adam Capital, de Márcio Appel. Os novos fundos terão taxa de administração de 1,90% ao ano, com aplicação mínima de R$ 5 mil para o Truxt, e de R$ 10 mil para o Adam. Nos dois casos, a conversão da cota para o investimento se dá no dia seguinte ao pedido do aplicador, mas no resgate há uma carência de 30 dias até o recurso ficar disponível. (Adriana Cotias)

10.abr.2019
Gestores reduzem exposição a risco – Valor 4 de abril de 2019

O clima de nervosismo que se instaurou no campo político no fim de março forçou uma correção no preço dos ativos financeiros e levou os investidores a ajustarem suas posições. Embora o mercado continue otimista com as perspectivas para a aprovação da reforma da Previdência, as incertezas sobre o ritmo da tramitação e a possibilidade de aprovação de um projeto mais desidratado exigem uma dose reforçada de cautela contra momentos de volatilidade.

Até então, era grande o otimismo com o processo de tramitação da reforma da Previdência, o que fez com que muitos gestores montassem apostas significativas para se beneficiar deste cenário. O que deflagrou o ajuste de expectativa, num movimento de maior cautela, foram os episódios envolvendo a troca de farpas entre o presidente Jair Bolsonaro e Rodrigo Maia, que comanda a Câmara dos Deputados.

O elevado nível de ruído colocou dúvidas sobre a capacidade de articulação do governo para aprovar a reforma, e analistas já esperam demora maior para o avanço da agenda — leitura reforçada ontem com a tumultuada sessão com o ministro da Economia, Paulo Guedes, na Comissão de Constituição e Justiça (CCJ) da Câmara.

A Porto Seguro Investimentos, por exemplo, agora trabalha com a aprovação da reforma na Câmara em setembro ou outubro, e não mais em agosto. “Quanto maior o tempo de tramitação, mais diluída tende a ser a proposta original, à medida que vai se erodindo, mesmo que lentamente, o capital político do novo incumbente e seu poder de influência sobre o Congresso, ainda mais em temas tão complexos do ponto de vista político”, afirma o economista-chefe, José Pena, em análise. Assim, o especialista trabalha agora com uma economia fiscal bem menor, entre R$ 600 bilhões a R$ 650 bilhões em dez anos, e não mais de cerca de R$ 750 bilhões a R$ 800 bilhões.

Para fazer frente às incertezas, a Claritas reduziu nas últimas semanas a exposição a ativos brasileiros e fez operações de proteção para cenários alternativos que possam ter suas probabilidades aumentadas, diz Damont Carvalho, diretor da área macro. “O cenário de médio prazo segue favorável para alocação em Brasil, mas estamos em período de negociação política e passagem pelas comissões no Congresso, o que gera ruído, volatilidade e enseja maior dinamicidade nas posições do portfólio.”

A Truxt reduziu a exposição ao risco em seu portfólio com o intuito de adequar a carteira a um cenário mais volátil e com as incertezas que envolvem a aprovação da reforma, segundo o sócio-fundador José Tovar. Agora, carrega uma pequena posição em juros, num ajuste adotado após notícias sobre a reforma dos militares. “Isso fez com que não sofrêssemos na piora que houve no fim de março.” Em paralelo, a casa segue apostando em ativos globais, como posições em bolsas e moedas emergentes.

Há quem tenha se antecipado e assumido posição mais defensiva no fim de fevereiro e começo de março. A Novus Capital reduziu a alocação ao risco na primeira quinzena de março e, com a realização de lucros no fim do mês, aproveitou para retomar uma alocação “moderada” em bolsa, conta Luiz Eduardo Portella, sócio e gestor da instituição.

Durante o momento de nervosismo, a Novus também viu oportunidade para montar posição vendida em dólar (que ganha na queda da moeda) contra o real, algo que não acontecia desde fevereiro. Sob expectativa de aprovação da reforma, a casa tem posição favorável a ativos locais, sobretudo na bolsa, além de uma estratégia de opções para queda de juros ao longo do segundo semestre.

A Ibiuna, prevendo grandes oscilações, ajustou a carteira para uma exposição média menor do que o observado no primeiro trimestre, mas continua aplicada em juros nominais de médio prazo e no Ibovespa. “Nossa leitura é a de que teremos um período de volatilidade relevante nos próximos três meses, o qual demanda maiores prêmios de risco nos ativos brasileiros”, diz a casa em relatório.

A baixa visibilidade em torno da reforma da Previdência tende a limitar o potencial de ganhos dos ativos locais no curto prazo, trazendo uma dose reforçada de volatilidade. Um ponto importante de resistência no mercado, na avaliação de Oscar Camargo, sóciofundador da GAP, é de 105 mil pontos na Ibovespa. Já a queda do dólar pode ser limitada à marca de R$ 3,70 e o juro longo do DI janeiro de 2023, a 7,80%. “Avaliamos que a reforma mais branda dos militares e as idas e vindas no campo da articulação política fortaleceram a tese de uma reforma diluída (cerca de 70% da proposta original) e mais demorada”, diz.

Camargo explica que, após a frustração com a reforma dos militares, zerou as posições em ativos locais e comprou inflação implícita, que serve como proteção contra aumento da inflação. Em seguida, com a desvalorização dos principais ativos brasileiros, a operação foi desmontada e a casa buscou estruturas de opções no real para se beneficiar da redução dos prêmios de risco, algo que continua carregando junto com posição aplicada em juros reais.

Para Vitor Carvalho, sócio e gestor da Laic, o Ibovespa deve enfrentar resistência na região de 98 mil a 100 mil pontos, enquanto a queda do juro longo do DI para janeiro de 2027 tende a esbarrar na marca de 8,90% e o dólar, em R$ 3,80. A estratégia na Laic foi reduzir a alocação em renda variável e buscar proteção via opções de venda de Ibovespa e compra de dólar. “A aprovação de uma reforma com poupança pior do que R$ 600 bilhões em dez anos, ou mesmo de não aprovação, deixou de ser risco de cauda”, alerta o profissional. Isso significa que esse cenário, de elevado potencial de impacto no mercado, já não tem probabilidade tão baixa.

A instabilidade dos ativos, com queda de preços, também abre oportunidades de alocação. “Aumentamos posição [em ativos locais], pois achamos que as questões eram ruídos e não mudança de cenário”, diz Dan Kawa, diretor de investimentos na TAG, que mantém a expectativa de economia, com a reforma, na ordem de R$ 650 bilhões a R$ 750 bilhões em dez anos.

Para enfrentar a volatilidade daqui para frente, Fernando Lovisotto, sócio da Vinci Partners, explica que seu fundo de ações aumentou o total de capital não comprometido de 0,1% para 7% . “Algumas oportunidades vão aparecer e esse caixa serve para isso.”

 

01.fev.2019
Reforma da Previdência: liderança e narrativa – Valor, 01 de fevereiro de 2019

Após ascender de forma inesperada à liderança do partido conservador em 1975, Margaret Thatcher enfrentou, durante seus primeiros anos como líder da oposição, ceticismo sobre se era a pessoa certa para o cargo.

No pós-guerra, o Reino Unido era citado como “o homem doente da Europa”, termo pejorativo originalmente empregado em referência ao império turcootomano no século XIX e que simbolizava seu declínio econômico e geopolítico. O quadro de estagflação se deteriorou no final da década de 70 e, mesmo assim, Thatcher foi inábil em confrontar o governo trabalhista. Havia expectativa que seria substituída antes mesmo da eleição.

Porém, o inverno de 1978 e 1979 ofereceu-lhe uma oportunidade ímpar. No “inverno dos descontentes”, as negociações salariais entre o governo e os sindicatos falharam, culminando em amplas greves, provocando o colapso dos serviços públicos básicos. Thatcher compreendeu o momento político e, em transmissão de TV, ao invés de atacar seus adversários como de praxe fazia, adotou tom conciliatório, pregando a união do país. Em suas palavras finais: “devemos aprender novamente a ser uma nação, ou um dia não haverá nação”.

Suas propostas de limitar os poderes dos sindicatos visando o bem coletivo tiveram surpreendente aceitação pública e a intenção de votos dos conservadores virou de -5 para +20 pontos em comparação com os trabalhistas em poucos meses, segundo o Gallup. Após a queda do governo, as eleições de 1979 transcorreram com favoritismo dos conservadores.

Como síntese do clima político, o então primeiro-ministro trabalhista, James Callaghan, desabafou com um assessor às vésperas da votação: “a cada trinta anos vem um mar de mudanças na política… neste caso, não importa o que você diga ou faça. Há uma mudança no que o povo quer e apoia, e eu suspeito que haja tal mar agora”.

A dama de ferro foi eleita, realizou reformas antes ditas impopulares e dinamizou a economia.

Trinta anos após a promulgação da nova Constituição, o resultado das eleições sugere o desejo da população de alteração do rumo do Brasil. Nada mais compreensível. Durante este período, o desempenho econômico do país foi pífio, sendo que, entre as oito maiores economias emergentes em 1988, o Brasil teve o menor crescimento do PIB per capita. A redução da desigualdade social foi pequena e a prestação de serviços públicos segue altamente deficiente.

Não é difícil concluir. O Brasil se tornou “o homem doente” dos emergentes. A Previdência Social é causa importante deste estado de coisas. Ao mesmo tempo que o Brasil possui uma das mais baixas taxas de poupança e investimento entre os emergentes, também é um dos países em que se aposenta mais cedo e com pensões elevadas vis-à-vis os salários. Apesar da Constituição ser explícita em termos de promoção da igualdade, em seus meandros, cria diferenciações entre o regime geral e os regimes especiais que desrespeitam o bom senso. Dada a demografia brasileira, sem reforma, o quadro piorará acentuadamente.

Nos próximos dias, o novo governo decidirá entre duas opções. Poderá escolher o caminho mais seguro e propor uma reforma enxuta. Esta reforma será provavelmente aprovada sem maiores desgastes políticos e, devido à ociosidade dos fatores, a economia deverá avançar de forma moderada durante certo tempo. A outra opção é propor uma reforma ambiciosa, com desgaste político e riscos mais elevados, mas que poderá mudar as perspectivas de longo prazo do Brasil.

Existe crescente aceitação popular de que a reforma da Previdência é necessária. A última pesquisa realizada pela XP Investimentos mostra que 71% da população compreende a necessidade. Porém, quando são apresentados os pontos específicos da reforma, o nível de aprovação cai de forma relevante. Apesar de haver consciência sobre a importância da reforma, os brasileiros ainda não parecem estar majoritariamente dispostos a abrir mão de seus direitos (ou privilégios).

As reformas da década de 1980 no Reino Unido contaram com o apoio da população, pois a percepção de decadência do país aliado a uma conjuntura desfavorável encontrou uma líder que conseguiu convencer a população a superar “o equilíbrio ruim” – i.e., abrir mão de prerrogativas individuais e benefícios de curto prazo em prol do coletivo e de benefícios de longo prazo.

Neste sentido, se a opção for pelo segundo caminho, a construção de uma narrativa de fim de privilégios depende sobretudo do líder. Os primeiros sinais têm sido positivos. É imperioso que o presidente seja a voz forte que lidere o país para o equilíbrio bom. Dado seu passado de defesa corporativista, a inclusão dos militares na reforma é fundamental para que qualquer reforma ambiciosa avance.

É a percepção de que o próprio presidente está disposto a abrir mão daquilo que, historicamente, lhe é caro, o elemento que pode minar a resistência das demais corporações. Afinal, liderar é servir. E servir exige sacrifícios. A mais severa crise econômica e moral da nossa história deixou cicatrizes. O ambiente político mudou. As prioridades mudaram. Existe campo fértil para mudanças. É hora de ousar.

André Senna Duarte é economista da Truxt Investimentos

E-mail: andre.duarte@truxt.com.br

Este artigo reflete as opiniões do autor, e não do jornal Valor Econômico. O jornal não se responsabiliza e nem pode ser responsabilizado pelas informações acima ou por prejuízos de qualquer natureza em decorrência do uso destas informações.

01.fev.2019
Brasil sob nova direção incentiva aplicação em bolsa – Valor, 01 de fevereiro de 2019

Mesmo com a forte queda das ações da Vale na última semana do mês, a bolsa foi a melhor escolha para o investidor em janeiro. Nos dois últimos pregões, o mercado ainda ganhou de presente a postura menos inclinada à alta de juros pelo Federal Reserve (Fed, o banco central americano), o que assegurou um pequeno rali para ativos de risco globalmente. O Ibovespa ensaiou ontem novo recorde, ao bater 98.405 pontos na máxima do dia, mas fechou em 97.394 pontos.

Com a ideia de que a economia local seguirá a trajetória de uma recuperação cíclica, o viés dos gestores de recursos é pró-kit Brasil – o que quer dizer que veem chances de valorização adicional para as ações e para o real, enquanto juros apontam para baixo – e já há quem considere haver espaço para queda da Selic. O que ancora tal percepção é a crença de que o governo do presidente Jair Bolsonaro tem capital político para avançar na reforma da Previdência com o início dos trabalhos no Legislativo.

No primeiro mês do ano, foi o índice de dividendos da B3 que teve desempenho mais expressivo, com valorização de 12,5%, seguido pelo de ações do setor de consumo (12,3%), o imobiliário (10,4%) e pelo Ibovespa (10,8%). Euro e dólar (-5,6%) ficaram na lanterna. Entre os referenciais de renda fixa, o IMA-B5+, que reúne uma cesta de títulos públicos atrelados à inflação com prazo superior a cinco anos, com ganhos de 6,6%.

Com a lupa agora voltada para o Congresso, é a renda variável que tem mais condições de multiplicar o capital do investidor nos próximos meses, na opinião de Fernando Lovisotto, sócio da Vinci Partners. Para se ter uma ideia, o fundo de ações da casa praticamente não tem caixa e está alocado principalmente em “histórias locais, que dependam menos do crescimento global”, tendo saído de casos mais ligados à cadeia de commodities.

O executivo destaca que a qualidade do fluxo para a renda variável também melhorou. Enquanto no pós-eleição as ações se valorizaram com os recursos da pessoa física, na virada para 2019 o institucional local passou a ter presença marcante nos pregões, saindo de papéis de renda fixa como as Notas do Tesouro Nacional série B (NTN-B, atreladas à inflação). Agora, com o Fed sinalizando ao menos juros estáveis, mais favoráveis são os ventos para os emergentes.

“Foi uma sustentação importante para a bolsa, mas todo mundo está preso às reformas”, afirma, referindo-se principalmente à revisão das regras da Previdência, que deve começar a ser discutida neste mês no Congresso.

É do andamento dessa pauta, que sinalizaria uma melhora fiscal para o país, que vai condicionar a volta do capital externo para os ativos locais. “O estrangeiro olha para Brasil dentro do conjunto dos emergentes. No ano passado mantinha um maior peso na China onde perdeu muito dinheiro.” O saldo do capital externo na B3 estava em R$ 1,06 bilhão até o dia 29.

A aposta em bolsa vai ser, porém, uma jornada de vaivéns, a exemplo do que se viu nos dois últimos anos. Nos multimercados da Vinci, a casa também aumentou a exposição a ações e Lovisotto diz ver nos bastidores movimentação de fundos de pensão para selecionar gestores de renda variável. Com a Selic a 6,5% ao ano, mais difícil é a tarefa desses institucionais de cumprir metas atuariais sem se valer da diversificação em bolsa.

Na renda fixa, a Vinci reduziu as posições e tem dado preferência à alocação em juro real mais curto, a NTN-B com vencimento entre 2022 e 2028. “Já vi gestor falando que a 2050 é boa, mas acho que só vale se o estrangeiro voltar a comprar.”

O capital externo está claramente cético com o Brasil, mas o país tem uma condição macroeconômica favorável, com baixa inflação e chances reais de o crescimento cíclico se concretizar, após a rateada dos últimos anos, diz Felipe Niemeyer, sócio responsável pela área de relações com investidores da Canvas Capital. Apesar de reconhecer o risco de execução, a sua percepção é que o governo está engajado e tem o diagnóstico claro do que precisa ser feito. Num mercado ainda sem apoio do estrangeiro, qualquer passo concreto pode se converter em fluxo novo.

“Se as coisas caminharem bem é um montante enorme de capital”, diz. “O estrangeiro quer ver as coisas mais avançadas, prefere pagar o pênalti e deixa de pegar o rali inicial para comprar com mais convicção. Se a proposta [da Previdência] passa na Câmara, esse investidor começa a ter um pouco mais de boa fé com o país.”

Para Niemeyer, o ruído em torno do senador Flávio Bolsonaro atrapalha, mas a sua impressão é que o problema não deve cair no colo do Planalto. O filho mais velho do presidente, Jair Bolsonaro, é alvo de apuração do Conselho de Controle de Atividades Financeiras (Coaf) por movimentações financeiras consideradas atípicas.

“O principal está dado: na articulação do quanto se consegue passar [da reforma da Previdência]”, diz. “Com o dinheiro de fora, o rali pode ser maior. Tem espaço para a bolsa subir, [a taxa de] câmbio cair e juro real longo recuar, com geração de riqueza e crescimento. Faz tempo que o Brasil não passa por um ciclo bom.”

A postura menos inclinada à alta de juros pelo Fed e a aparente disposição do presidente Donald Trump de chegar a um acordo com a China na questão comercial tiraram duas fontes de pressão do mercado brasileiro e trazem um cenário mais favorável para os ativos locais, segundo José Alberto Tovar, sócio-fundador da Truxt Investimentos.

“O Fed foi bem mais tranquilizador, deixando em aberto o que pode fazer e até a possibilidade de baixar [os juros]”, diz. O gestor acrescenta que outro recado que não estava presente no encontro anterior é que o BC americano mostrou não estar com pressa para reduzir o seu balanço e retirar liquidez do sistema financeiro. A continuidade desse movimento, segundo o gestor, depende, porém, de um encaminhamento rápido da reforma da Previdência, pauta que a seu ver será tratada como prioridade, incluindo os militares. Esse é um primeiro passo para melhorar o quadro fiscal e derrubar a desconfiança do capital estrangeiro com o Brasil. “Se aprovar, se reverte em animação para a bolsa e para os ativos brasileiros em geral.”

O executivo afirma que apesar de seguir vigilante, a gestora tem um olhar positivo para a bolsa e para os juros mais longos. Mas como a partida não está ganha, a Truxt vem se valendo de algumas proteções com opções. “Se a bolsa cair, machuca, mas fizemos algumas defesas para o caso de um grande desastre.”

O desempenho dos ativos em janeiro, no Brasil e no exterior, mostra um mundo mais propenso à tomada de risco, diz Ronaldo Guimarães, sócio-diretor do Banco Modal mais. Prova desse viés é que mesmo com o trágico rompimento da barragem da Vale, em Brumadinho (MG), na semana passada, a bolsa conseguiu manter, após um primeiro soluço, o tom positivo que prevaleceu na maioria dos pregões ao longo do mês.

“Depois de muitos anos de sofrimento, de queda do PIB, o desemprego dá sinais de estabilização e o país pode entrar de fato num processo de recuperação”, diz, acrescentando que esse estado de espírito está atrelado à reforma da Previdência e outras microrreformas na sequência.

Da cena internacional, ele diz que o principal sinal para a reação dos ativos veio de integrantes do Fed, que assumiram um tom mais ameno para a correção da rota monetária, o que se confirmou com a reunião de quarta-feira. O mercado passou a embutir nos preços correção zero para as taxas referenciais americanas.

Segundo Guimarães, ao pesar no lado mais ‘dove’, há impactos positivos sobre os ativos de risco de uma maneira geral, e em emergentes em particular. Fundos de ações no Brasil e Estados Unidos, multimercados macro e carteiras de renda fixa e atreladas ao IMA-B5+ tendem a ser beneficiados.

30.jan.2019
É hora de investir na bolsa? – MyNews / Youtube, 24 de janeiro de 2019